隨著127號文下發(fā)而逐漸消散的降準預期，又隨著住建部小組出京調研而凝聚了起來。本周市場情緒比較明顯的變化是，由于各方都不知道樓市下行究竟會造成多大的影響，因此政策預期上也出現(xiàn)了明顯的分化。

　　 通過對比發(fā)現(xiàn)，支持降準和反對降準的市場輿論分野異常明確。支持降準的觀點以貼近市場投資的機構為主；而反對降準的觀點則主要來自國字頭的研究機構。

　　 首先，我們應該了解什么是準備金率。準備金率調整是針對貨幣乘數(shù)，但由于以廣義貨幣增速作為貨幣政策目標，那么準備金率調節(jié)和基礎貨幣投放之間是可以相互替代的。比如，在當前M2 目標增速13%，貨幣乘數(shù)4.1-4.2 背景下， 0.5%的降準大致相當于一次7000 億左右的基礎貨幣注入。

　　 國信證券表示，再貸款而非降準是更優(yōu)的提供長期流動性的政策選擇。但這并不意味著降準絕無可能，而只是說降準時機未到。國信認為，降準的觸發(fā)條件有兩個：一是基礎貨幣缺口進一步擴大，對應著外匯占款的大幅萎縮；二是貨幣乘數(shù)大幅下滑，對應著實體經(jīng)濟融資需求大幅回落或商業(yè)銀行的全面惜貸。但我們認為，“當前形勢符合降準條件“的觀點值得商榷。外匯占款不低，貨幣乘數(shù)仍高，加之央行有從負債端操作向資產(chǎn)端操作轉化的意圖，決定了當前降準時機并不成熟。

　　 國信證券認為降準時機并不成熟的原因主要有一下三點：首先，當前貨幣乘數(shù)仍然維持高位。前兩次降準前貨幣乘數(shù)均出現(xiàn)大幅下滑(均降到3.8 以下)，而當前一季度貨幣乘數(shù)為4.22(這可能有所高估，我們估計在4.17 左右)。從4 月金融數(shù)據(jù)看，貨幣乘數(shù)也不大可能快速下滑。

　　 其次，外匯占款不低且有較大不確定性。當前貨幣乘數(shù)下，存在約1 萬億的基礎貨幣缺口，若降準釋放7000 億，央行只剩3000 億的可操作空間。如果未來外匯占款超預期上升，那么央行可能又得被動回收基礎貨幣。在一季度貨幣政策執(zhí)行報告中，央行對國外貨幣政策的判斷是，美國QE 退出具有不確定性，歐洲陷入通縮風險，日本持續(xù)量寬。這表明未來一段時間，外匯占款是否趨勢下降央行并無確切判斷。

　　 最后，央行一直有意擺脫經(jīng)由外匯占款被動投放基礎貨幣，而希望通過資產(chǎn)擴張(購買債券或者再貸款)主動投放基礎貨幣。這種負債端操作向資產(chǎn)端操作的轉化，無疑有助于增強貨幣政策的主導權。一季度貨幣政策執(zhí)行報告中，央行明確提出完善抵押品框架，用意就在拓寬主動投放基礎貨幣的渠道。在外匯占款具有較大不確定的情形下，為了避免再次陷入被動對沖的境地，同時也為主動投放基礎貨幣預留空間，當前一個較大并且可控的基礎貨幣缺口也是符合央行目標的。

　　 中航證券分析四月貨幣數(shù)據(jù)，表示M2回升至13%目標位上方，意味著5月全面降準可能性很低。但社會融資與存、貸款余額增速的下降，將繼續(xù)對經(jīng)濟形成向下的壓力，因此對經(jīng)濟形勢的判斷仍不樂觀，未來全面降準依然可期。(證券時報網(wǎng)快訊中心)