■ 宏觀大勢

    在目前評級監管制度和評級機構的公正性、專業性建設還不為社會廣泛熟悉的情況下，投資者付費的評級模式，不妨作為發行地方政府債券的首選。

    據媒體報道，某地被批準發行地方政府債券以后，預備于6月組建承銷團。近日該地已經就債券發行進行了評級機構招標，共有9家評級公司競標。

    債券成功發行的首要因素便是有可靠的評級，這樣投資者才能辨別債券的風險和真實收益，從而理性的人才會去投資。因此，債券能否發行出去，發行價格的確定，與評級的高低有直接的關聯。所以，評級是決定債券發行方和投資方利益與風險的直接的、首要的因素之一，是證券發行的重點工作。同時由于評級涉及公正性、專業性的問題，故也是證券發行的難點所在。

    中國地方政府債券自發還是首次嘗試，因此還沒有成熟的經驗和教訓可以借鑒與吸取。不過，國際上的證券評級歷史已經有了100多年了，經過了數次經濟繁榮及其危機、衰退的周期，也經過了多次如2008年那樣的信用危機的考驗，因此有足夠的經驗教訓供中國參考。

    從評級的歷史和現狀來看，評級分二種，一種是免費的，一種是收費的。而收費評級中，按照最后支付費用的主體來說，又分為證券發行方付費，或者是評級報告使用者付費。那么，實際上中國地方政府債發行，選擇評級模式大致有三種了。

    世界上第一份評級報告就是關于債券評級的，而且是免費的。中國地方政府債券發行，即使聘請收費評級公司進行評級，可能國內和海外的評級機構，總有些機構會對這些債券進行自發的免費評級。但是，估計各地地方政府債券的發行方不會使用這些免費評級報告。不過，未來有興趣購買某些地方政府債券的投資人，是可以參考這些免費報告的。這些免費報告，肯定會對債券的價格波動有影響。

    從目前準備發行地方政府債的情況來看，它們可能主要選擇發行方付費的方式。這種方式是目前國際上債券等發行的主流方式。這種收費方式可能相對比較高，或有利于評級結構的穩定經營，有助于評級機構的專業性建設。不過，這種收費方式導致評級機構與債券發行方利益聯系比較密切，所以，對于評級機構的公正性道德要求很高，對于評級監管的要求也比較高。

    在目前評級監管制度和評級機構的公正性、專業性建設還不為社會廣泛熟悉的情況下，投資者付費的評級模式，不妨作為發行地方政府債券的首選。這種評級模式，使得評級機構與債券發行方的利益聯系被隔離，評級機構的公正性得到保障，因此評級領域的首要問題就得到了解決。同時，不同的投資者可以聘請不同的評級機構，競爭性的存在，也導致其強調公正和專業。再者，由于中國地方政府債券的主要購買者或是銀行、貨幣基金、機構投資者等等，這使得適用投資者付費評級模式有了很好的基礎。

    由于中國發行地方政府債券的地方很多，同時發行規模遠較一般的企業債券發行規模大，因此，不同的評級模式都有自己的適用基礎。考慮到中國的債券發行并不發達，地方政府債券自發還是首次，評級監管制度和評級體系建設的成熟度還不為社會廣為所知，所以投資者付費的評級模式大有用武之地。

    □陳東海（上海 學者）