專題：三大政策“三箭齊發” 增量資金將為2026年A股啟動行情引擎

　　中金點睛

　　原標題：《中金：美聯儲降息趨于放緩，擴表先行》

　　中金研究

　　美聯儲如預期在12月會議上降息25個基點，但反對降息的官員增至兩人[1]，顯示進一步降息的門檻正在抬高。與此同時，鮑威爾的表態并不強硬[2]，加之美聯儲宣布將啟動短期國庫券（T-bills）購買操作，幫助緩和了市場的擔憂。此前被充分計入的“鷹派降息”預期出現反轉，加劇了市場波動。展望未來，鑒于經濟與就業仍面臨下行壓力，我們預計美聯儲或將在2026年繼續降息；但考慮到通脹粘性猶存，降息節奏趨于放緩。1月可能按兵不動，下一次降息或在3月。

　　美聯儲如期降息，兩名官員反對降息。正如市場所期待的那樣，美聯儲于12月再次降息25個基點。這一決策并非一致觀點，共有三名官員提出不同意見，堪薩斯聯儲主席施密德與芝加哥聯儲主席古爾斯比認為應該按兵不動，而美聯儲理事米蘭則繼續認為應該降息50個基點。與上次會議相比，認為不應該繼續降息的人數增加至兩人。這表明，美聯儲內部對于是否需要降息分歧加劇。

　　明年或繼續降息，但短期阻力將增加。展望未來，市場真正關心的問題在于美聯儲能否在2026年繼續降息。根據最新公布的利率點陣圖[3]，共有12名官員認為應繼續降息，較上次會議增加1人，另有7名官員傾向不再降息，其中3人甚至預測將轉向加息。這使得點陣圖中值顯示的明年降息的次數仍為一次，與上次會議一致。美聯儲主席鮑威爾回應記者有關是否會“暫停降息”相關提問時表示[4]，本次降息至3.5%-3.75%后，聯邦基金利率已進入中性利率的廣泛估計區間（bring our policy within a broad range of estimates of neutral），美聯儲將靜觀經濟后續走勢隨時應變。

　　也就是說，盡管自上次會議以來，美國就業市場持續放緩，但官員們似乎并不急于實施更多的寬松政策。這意味著下一次降息的門檻將變高。這背后可能有兩個原因：其一，最新的通脹數據依舊頑固，并未向美聯儲2%的目標收斂。其二，這些官員認為明年的經濟增長可能較今年回升，因此不需要過多的貨幣寬松。今天公布的經濟預測顯示，對2026年GDP增長的預測值從上次會議的1.7%提高至2.3%[5]。

　　不過，鮑威爾在記者會上淡化了這些觀點，他認為目前的通脹主要集中在關稅領域，關稅以外的通脹仍然溫和；明年經濟增長的回升主要因為第四季度政府關門導致經濟活動暫時放緩，這部分增長將在明年一季度得到補償。他還提到，過去數月的非農就業數據可能被高估，實際的就業情況可能更弱，而人工智能帶來的生產率提升，也有助于抑制通脹。總體上看，鮑威爾的態度并不強硬，這幫助緩和了市場的擔憂。

　　資產負債表方面，美聯儲也做出了調整：為維持充足準備金，美聯儲將啟動短期國庫券（T-bills）的購買操作，本月將增加400億美元購買，未來數月將維持較高的規模，后續規模將視市場情況回落。鮑威爾稱，這一操作僅為支持貨幣政策有效實施和市場平穩運行，與貨幣政策立場無關，維持數月的購買部分是為了避免在明年4月繳稅期時流動性過于緊張。盡管如此，重新擴大資產負債表有助于防止流動性風險，這一點被市場解讀為鴿派。

　　風險資產在利率決議公布后普遍上漲，美債收益率回落，美元下跌。一個解釋是市場在會議前已經充分定價了“鷹派降息”，而鮑威爾今天態度不夠鷹，加上美聯儲擴表，帶來了預期反轉。

　　對于未來的利率路徑，我們維持此前判斷，美聯儲或將在2026年降息兩次，但節奏趨于放緩，1月可能按兵不動，下一次降息可能在3月。繼續降息是因為經濟增長仍面臨壓力。一方面，關稅和移民政策導致的供給收縮風險仍在累積；另一方面，人工智能相關投資的增速可能放緩，而就業放緩或將拖累消費，令總需求同樣承壓。在此背景下，如果降息更多反映的是對經濟前景的信心下滑，那么其對市場的支撐作用也未必顯著。

　　圖表1：美聯儲對經濟指標的預測（2025-12）

　　資料來源：美聯儲，中金公司研究部

　　圖表2：美聯儲12月點陣圖

　　資料來源：美聯儲，中金公司研究部

　　圖表3：美聯儲貨幣政策聲明對比（2025年12月vs 2025年10月）

　　資料來源：美聯儲，中金公司研究部

　　劉政寧博士對本文亦有貢獻。

　　[1]https：//www.federalreserve.gov/newsevents/pressreleases/monetary20251210a.htm

　　[2]https：//www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomcpresconf20251210.htm

　　[3]https：//www.federalreserve.gov/monetarypolicy/files/fomcprojtabl20251210.pdf

　　[4]https：//www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomcpresconf20251210.htm

　　[5]https：//www.federalreserve.gov/monetarypolicy/files/fomcprojtabl20251210.pdf