資本市場退出機制更成熟規范

　　作為資本市場基礎性制度之一，退市制度是市場新陳代謝的重要一環。進退有據的市場才能優勝劣汰，更好配置資源，更好發揮資本市場功能。去年4月，證監會發布《關于嚴格執行退市制度的意見》。新規實施以來，在“應退盡退”原則下，我國資本市場的退市改革迎來顯著深化，推動市場向更加成熟規范的方向邁進。

　　退出渠道多元化

　　當下，資本市場的退出方式主要是強制退市與主動退市。過去很長時間，A股退市情形以強制退市為主。財務指標類、交易指標類、規范運作類、重大違法類四類強制退市標準在我國退市改革中逐步完善。

　　以往少見的主動退市案例在今年顯著增加。據統計，截至12月17日，今年A股已有30家上市公司股票被交易所作出終止上市決定。其中，海通證券、中航產融、玉龍股份、中國重工、*ST天茂5家公司選擇主動退市，均已摘牌。

　　主動退市的公司主要分為兩類：一是基于產業整合與戰略協同的吸收合并；二是因經營存在重大不確定性或為尋求更靈活發展空間而主動退出。以中國重工為例，其退市是因為與中國船舶實施了換股吸收合并，導致不再具有獨立主體資格，從而主動申請終止A股上市。這一合并旨在整合雙方資源、消除同業競爭，打造全球領先的船舶制造企業。

　　主動退市案例增加的背后，折射出退市政策的優化。今年以來，政策鼓勵通過市場化退出方式出清風險，實現更平穩、更優化的退出。滬深交易所修訂退市規則，明確吸收合并、主動退市等情形的具體流程，為上市公司提供更多市場化、法治化退出路徑。

　　“主動退市案例增多，表明市場參與者對退市認知趨于理性，不再將退市簡單視為負面標簽，而是視其為資本運作的正常選項，有助于提升市場整體質量與資源配置效率。”清華大學國家金融研究院院長、五道口金融學院副院長田軒說。

　　田軒表示，對資本市場而言，主動退市與強制退市形成互補，有助于建設多元退出渠道，實現不同類型企業的精準分類處置，提升退市機制的靈活性與包容性，推動形成能進能出、動態平衡的資本市場生態體系。對公司而言，主動退市既可以是戰略調整的主動作為，也可以是提升運營效率與競爭力的重要路徑。公司通過退市可減少信息披露成本與監管合規壓力，聚焦長期戰略目標，避免短期市場波動干擾經營決策，可以為技術升級與業務轉型騰出空間。

　　“退市不免責”成常態

　　退市渠道不斷暢通的同時，“退市不免責”也成為今年退市制度執行中的亮點。12月10日，已于今年7月退市的*ST九有披露，收到證監會《行政處罰決定書》，因存在未按規定披露關聯交易、實施財務造假等違法行為，證監會決定對公司責令改正，給予警告，并處以850萬元罰款；對時任董事長、實際控制人李明給予警告，并處以1500萬元罰款，且采取10年證券市場禁入措施。

　　監管部門反復強調“退市不免責”，傳達了監管層對退市公司違法行為“零容忍”的鮮明態度，釋放出“退市不是終點”的強烈信號。即便企業已退出資本市場，只要存在財務造假、資金占用等侵害投資者利益的行為，仍將面臨追責。

　　“行刑銜接”成為立體追責體系的重要突破。今年3月，《中國證監會行政處罰裁量基本規則》正式施行，明確對主觀過錯較大者可在法定最高罰款60%以上從重處罰，并要求及時移送涉嫌犯罪案件、配合民事追責。今年5月，最高人民法院與證監會聯合出臺指導意見，進一步強化司法與行政協同，明確“首惡”需承擔主要民事賠償責任。

　　去年以來，證監會已對70余家退市公司的違法違規行為進行查處，并移送30余家退市公司涉嫌信息披露犯罪線索。具體來看，年內退市被追責案例的執行情況有三大特點：查處“快”，從立案調查到處罰落地，再到交易所啟動退市程序，周期被顯著壓縮；打擊“準”，精準打擊財務造假、資金占用等嚴重破壞市場信用的“關鍵病灶”；處罰“狠”，不僅堅決將公司逐出市場，還通過高額罰款與刑事追責等手段，實現對相關責任人的立體化追責。

　　田軒表示，監管層“一追到底”的態度表明，退市不是責任豁免，而是立體追責的延續，旨在壓實控股股東、實控人及董監高等“關鍵少數”主體責任，切實維護市場公平與法治底線。同時，通過強化跨部門協作與“行刑銜接”，推動形成全方位、無死角的監管網絡，切實提升違法成本，讓企圖借退市“金蟬脫殼”者無所遁形，進一步鞏固注冊制改革成果，保障資本市場行穩致遠。

　　從“退得下”到“退得穩”

　　過去，面對退市過程中的流動性驟降等問題，中小投資者常處于被動地位，容易因無法及時退出而蒙受損失。如何平衡退市效率與投資者權益保障、避免“一刀切”退市對投資者造成不公平影響，是退市環節的一大難點。

　　在強調“應退盡退”的同時，今年我國資本市場更加注重從“退得下”到“退得穩”的升級。監管部門綜合運用先行賠付、特別代表人訴訟、專業調解等賠償救濟工具，構建了立體化的投資者賠償救濟體系。

　　證監會今年10月發布《關于加強資本市場中小投資者保護的若干意見》，明確在重大違法強制退市情形下，相關主體須依法賠償投資者損失；督促主動退市公司提供現金選擇權等保護措施；配合人民法院加大證券糾紛特別代表人訴訟制度適用力度，更好發揮特別代表人訴訟集約式化解糾紛的制度功能；更好發揮先行賠付制度作用，引導、督促相關主體及時有效賠償投資者；支持投資者保護機構在上市公司破產重整、破產清算等程序中接受投資者委托申報民事賠償債權等方式，代表并支持中小投資者維權。

　　在現金選擇權方面，從年內主動退市的公司來看，為保護中小投資者利益，相關方案普遍設置了現金選擇權。例如，玉龍股份的行權價為13.2元/股，較停牌前收盤價溢價2.88%；中航產融的行權價為3.54元/股，同樣略高于其停牌前股價。

　　在特別代表人訴訟方面，今年新增2單證券集體訴訟——美尚生態和金通靈證券虛假陳述責任糾紛特別代表人訴訟。兩家公司均連續多年財務造假，違法行為惡劣，損害投資者合法權益。中證中小投資者服務中心接受投資者授權向法院申請作為代表人參加訴訟。特別代表人訴訟采用“默示加入、明示退出”機制，符合條件的投資者無需主動申請即可自動加入。投資者無需預交案件受理費，敗訴時還可申請減免費用。同時，投資者無需另行聘請律師，由投資者服務中心統一負責訴訟。目前兩起案件正在有序推進中。

　　本報記者 祝惠春 趙東宇

　　來源：經濟日報